Le communiqué du Ministère des Finances et du Budget, publié le 24 mars 2026, se veut une réponse claire aux interrogations suscitées par l’utilisation des instruments de type Total Return Swap (TRS). À première lecture, le texte est structuré, argumenté et cohérent. Mais au-delà de la défense institutionnelle, il mérite une lecture plus exigeante — non pas pour contester, mais pour comprendre pleinement ce que ces opérations révèlent de notre gestion de la dette publique.
Il faut d’abord reconnaître un point essentiel : le ministère ne défend pas une position irrationnelle. Dans un contexte marqué par un durcissement des conditions d’accès aux marchés internationaux, des taux élevés sur les Eurobonds et une pression accrue sur les finances publiques, le recours à des instruments alternatifs comme les TRS apparaît comme une réponse pragmatique. L’argument du coût est particulièrement fort : un financement autour de 7,1 % contre plus de 11 % constitue un arbitrage économiquement défendable. De même, la volonté d’élargir la base d’investisseurs, d’attirer des capitaux étrangers sur le marché régional et d’améliorer la liquidité domestique s’inscrit dans une logique moderne de gestion active de la dette.
Mais pour comprendre pleinement ces opérations, il faut aller plus loin que le discours officiel. Ce qui est en jeu ici n’est pas seulement un nouvel instrument, mais une méthode de gestion de la dette. En réalité, les TRS s’inscrivent dans une logique que l’on peut qualifier de reprofilage implicite par ingénierie financière. Il ne s’agit pas d’un reprofilage classique : il n’y a ni renégociation formelle de la dette existante ni modification contractuelle directe des échéances. Mais dans les faits, l’État remplace ou contourne un financement coûteux par un financement plus avantageux, modifiant ainsi le profil économique réel de sa dette. Autrement dit, il obtient les effets du reprofilage — réduction du coût, amélioration de la gestion de trésorerie — sans en porter le signal négatif vis-à-vis des marchés.
Le ministère insiste sur la légalité des opérations, leur validation parlementaire, leur conformité réglementaire et les échanges avec les partenaires techniques et financiers. Ces éléments sont importants, mais ils relèvent d’une transparence institutionnelle. Or, la question aujourd’hui est celle de la transparence technique et économique.
Plusieurs zones d’ombre subsistent. D’abord, la cartographie des risques reste insuffisamment explicitée. Le communiqué évoque une maîtrise du risque sans détailler l’exposition aux variations de marché, les scénarios de stress ou les risques contingents. Or, les TRS sont des instruments dérivés, susceptibles de générer des engagements non linéaires et évolutifs. Ensuite, le rôle exact des contreparties demeure peu documenté : leur identité, leurs conditions d’intervention et la répartition de la valeur dans ces opérations ne sont pas explicités.
Par ailleurs, la structure même de ces montages est hybride : adossée à des titres publics classiques, mais enrichie par des instruments dérivés, elle échappe en partie à la lecture budgétaire traditionnelle. Enfin, le coût réel de ces opérations reste partiellement visible : le taux annoncé est attractif, mais ne permet pas à lui seul d’appréhender l’ensemble des flux et engagements futurs.
Ces limites ne traduisent pas nécessairement une volonté de dissimulation. Elles renvoient à une logique plus subtile, que l’on peut qualifier d’opacité stratégique. Il ne s’agit ni d’une fraude ni d’une dette cachée au sens strict, mais d’une gestion maîtrisée de l’information dans un environnement contraint. Dans le système financier international actuel, la perception des marchés influence directement les conditions de financement. Une divulgation exhaustive et immédiate de certains mécanismes peut fragiliser la position de négociation d’un État ou renchérir son coût de financement. Dans ce contexte, une part de discrétion peut devenir un instrument tactique.
Cela étant, cette opacité ne peut être totale ni durable sans contrepartie. Elle doit s’accompagner d’un effort accru de lisibilité stratégique. La crédibilité d’un État ne repose pas sur une transparence absolue, mais sur sa capacité à rendre sa stratégie compréhensible, ses engagements traçables et ses risques globalement intelligibles, y compris lorsque certains mécanismes relèvent d’une opacité stratégique.
Le débat ne doit donc pas être caricatural. Il ne s’agit ni de dénoncer une dette cachée, ni de considérer que tout est parfaitement transparent. Nous sommes face à une ingénierie financière avancée, produisant un reprofilage implicite de la dette, dans un cadre légal, mais avec un niveau de complexité qui exige davantage de pédagogie et de suivi.
Le communiqué du Ministère des Finances apporte des clarifications utiles et défend une logique économique cohérente. Mais il ne clôt pas le débat. Il appelle au contraire à l’élever. Car dans un environnement financier de plus en plus sophistiqué, la qualité de la gestion de la dette publique se mesure autant à son efficacité qu’à sa capacité à être comprise, suivie et évaluée dans le temps.
ANOUAR AYACHE
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